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深度：揭秘灰度买买买的真相
币圈的“灰度”Grayscale也没有停止买入比特币，哪怕是超过17000美元的高价比特币。
11 月 17 日，Grayscale 的 BTC 信托持有量增加了 1,773 BTC。 截至目前，灰度持有超过50万枚比特币，占比特币总量的2.38%。 若剔除丢失的比特币，灰度拥有的比特币数量应占实际流通量的3.37%。
嚣张卖，产多少买多少，像貔貅一样只见内不见外，很多人开始正视这个非常火爆的比特币基金：谁在买？ 为什么投资者宁愿支付2%的高价管理费，也不愿直接购买比特币？ 这样做真的有利可图吗？
带着大家关心的问题，今天我们就来好好了解一下灰度。
通过阅读本文，您将获得以下问题的答案：
01
灰度背景和轮廓
简单说一下灰度的背景。 Grayscale背后是DCG——数字货币集团，是币圈的隐形巨头，业务布局覆盖半壁江山。 同时，DCG集团与万事达卡、纳斯达克、芝加哥证券交易所、比特币核心开发团队有着千丝万缕的联系。
灰度作为一家资产管理公司，产品种类丰富，包括BTC信托、BCH信托、ETH信托、ETC信托、LTC信托等。 其中，BTC信托和ETH信托均已在美国SEC注册。 合规资质使得灰度在同类市场上没有竞争对手。 比特币ETF一天不获批，灰度就享有绝对的垄断地位。
灰度的产品都有最低投资门槛。 GBTC的门槛是5万美元，其他信托一般是2.5万美元。 所有资产都保存在Coinbase托管人的冷钱包中，每年收取2%到3%不等的管理费，其中Bitcoin Trust的管理费最低，为2%。 （注：Coinbase 也归 DCG 所有）
显然，灰度设计这些产品的目的并不是为了卖给小散户。 它的目标受众是“合格投资者”，指的是净资产超过100万美元或两年内收入超过20万美元的个人，以及资产超过500万的机构投资者。 Grayscale 的 2020 年第三季度报告显示，其 90% 的客户是机构投资者。
02
比特币信托的设计
由于GBTC规模占Grayscale整体资产管理规模的90%以上，这里单独讨论。
GBTC 于 2013 年发布，是第一个公开交易的比特币投资工具。 直到2020年1月，GBTC在美国SEC成功注册。 合规使其收获更广阔的市场，灰度近两年新增管理的资产远超过去六年的累计资产。
一、GBTC的设计特点
(1) 不可赎回
为了满足SEC的监管规则，Grayscale为信托设置了“不可赎回”的机制。 投资者只能购买，不能赎回。 这一特点直接消除了比特币卖家的流动性危机，彻底杜绝了抛盘砸盘的机会。 这就是为什么灰度被称为比特币的“貔貅”。
(2) GBTC股份可在二级市场交易
GBTC虽然不能赎回，但GBTC股份可以以股票的形式在二级市场流通。 但根据SEC规定，投资者持有的GBTC必须锁仓6个月后才能在二级市场交易。
(3) 手续费以比特币为准
GBTC每年2%的管理费是按币种收取的，所以随着时间的推移，每个GBTC的比特币含量会越来越少。 2013年发行时，每股GBTC的数量约为0.001比特币，购买1000股仅拥有1比特币。 现在，一个 GBTC 份额只包含 0.00095236 个比特币。
2. GBTC的规模和份额
您可以在灰度官网查询到GBTC的相关数据，如资产管理规模、发行股数、每股比特币数量等。
根据这些数据，我们可以算出Grayscale总共购买了多少比特币：已发行股份*每股比特币数量=540935800*0.00095236≈515000枚，按17500美元计算，价值约90亿美元。
(数据日期：2020/11/19)
三、GBTC的认购方式
GBTC接受两种投资方式：现金购买或比特币购买。 购买方式如下：
（注：Genesis为DCG集团旗下子公司）
猜猜哪种订阅模式最多？
答案是，比特币融资模式。
在2019年Q3报告中，灰度表示，2019年1-9月，79%的投资者选择了实物投资（比特币投资）。 也就是说，流入GBTC的比特币大部分来自于市场上已经流通的比特币，并不是大家认为的“灰度在购买新挖出的比特币”。
投资者明明拥有比特币，为什么宁愿每年支付2%的比特币灰度比特币持仓成本，还要用BTC换取永远无法赎回的GBTC？
在官网上，Grayscale 花了很多时间说服大家为什么要购买 GBTC 股票而不是直接购买比特币。 它给出的理由是：
这些理由都不足以支撑灰度在过去两年中强劲的比特币流入。
前阵子你应该听说过一些纳斯达克上市公司买入比特币的消息。 明明直接买可以省2%的年费，为什么非要在灰度上买呢？ 如果真的为了安全起见，那就更没必要了：Grayscale本身不存储比特币，所有投资者的比特币都存储在Coinbase的托管机构。 市场上有很多专业的比特币托管服务商，手续费比灰度低。 如果机构投资者真的想进入比特币，灰度并不是最好的选择。
显然，与灰度的营销能力相比，“盈利能力”才是让投资人费尽心机的原因。 这也是灰度区别于其他同类基金产品的本质原因。
03
如何使用GBTC进行套利？
二级市场上的 GBTC 长期处于溢价状态：每枚 GBTC 的市场流通价值 > 嵌入比特币的价值。
近5年GBTC平均溢价38%，最高达到132%。 套利空间非常可观。 追求回报率的投资者一定非常热爱这片“净土”。
最简单的套利方式是投资者用现金（或比特币）购买 GBTC 股票。 6个月的禁售期过后，择机在二级市场卖出。 利润。 这种方法最大的风险是比特币会下跌，导致无利可图甚至亏损。 在这种情况下，可以通过反向做空来对冲。
第二种套利方式是利用比特币借贷套利。
机构投资者在借贷平台上借入 BTC，交给灰度以取代一级市场份额。 锁仓期满后，适时卖出，同时买入BTC返还给借贷平台。 保费收入减去利息和其他费用就是利润。
Grayscale 的兄弟公司 Genesis 提供这种借贷服务。 下图显示了 Genesis 贷款服务的增长情况。 2020年以来，业务需求猛增。 第三季度发放了 52 亿美元的贷款。 灰度完全无关紧要。
第三种套利方式是利用GBTC股贷套利。
投资者直接借入 GBTC 股票，并在适当的时候在二级市场上卖出。 同时，用现金或比特币在灰度兑换GBTC股份，锁仓期满后归还借入的GBTC股份。 这里涉及两项费用。 一是GBTC的借贷成本。 据网上资料显示，目前借贷成本接近15%。 第二项费用是2%的年费。 如果 GBTC 溢价不超过 17%，那么这个策略就会失败。
第四种方式是锁定溢价套利。
投资者用现金或比特币在灰度兑换GBTC，同时在GBTC市场价格高于资产净值时，场外借入GBTC做空。 最后不管GBTC是涨是跌，利润都是固定的。
通过对比GBTC的发行数量和卖空比例，我们可以发现，每当GBTC发行数量放缓时，市场上的卖空比例就开始停滞甚至下降。
这是一个摘要：
在第一种情况下，利用市场价差进行套利。 当GBTC价格高于初始成本时，就有可能获利；
第二种情况，比特币借贷套利。 GBTC卖出时的溢价部分从相关费用中扣除，即为利润；
第三种情况，GBTC股份借贷套利。 卖出时，GBTC溢价超过17%（此值会上下波动）即可获利；
第四种情况，空头GBTC套利。 溢价减去17%（这个数值会上下波动）就是利润率。
第一种情况更依赖于比特币的当前价格。 第二和第三种策略更依赖于 GBTC 溢价。 溢价越高，实现套利的人越多，此时对比特币的需求就越高。 这就是为什么有些人以超过 15,000 美元的价格在灰度“购买”比特币的原因之一。 第四种情况非常适合对冲基金。 操作复杂，但可以提前锁定保费，市场风险小。
04
谁在灰度背后购买比特币？
灰度是2020年比特币买方市场最大的“牌手”，从下图来看，这种增长趋势并未停止。 那么，持续为比特币“充值”的灰度背后，究竟是谁？
根据纳斯达克公开披露的信息，截至2020年9月末，GBTC共有32家机构投资者。 这里我们只列出持有 10,000 个以上 GBTC 的机构：
持股量最大的是BlockFi，持有GBTC 4.5%的股份。 是币圈知名的借贷公司。 用户存入BTC或ETH获取利息。 同时，BlockFi还提供借贷服务，将资金借给机构用户。 投资GBTC也是提高资产流动性和盈利能力的途径之一。
第二大持股是三箭资本，它是目前最活跃的加密货币对冲基金之一。 先后投资了AAVE、Synthetix、Kyber等项目，引领了今年的DeFi浪潮，收获颇丰。 其联合创始人苏竹对 GBTC 持强烈看涨情绪，称资金流入将推动溢价。
并非所有机构都在币圈，比如方舟投资（AKR），其创始人凯瑟琳伍德在华尔街有个名字：女版巴菲特。 她热爱科技创新，曾在所有人都不看好的时候投资了特斯拉。 她也是当之无愧的比特币铁杆粉丝，曾宣称比特币“远胜苹果”。 早在 2015 年，当比特币价格低于 250 美元时，大量购买了 GBTC。 直到今年9月，该基金仍在增持GBTC。
著名的“罗斯柴尔德投资公司”也在GBTC控股名单上。 仓位不多，24500枚GBTC，只占GBTC全部股份的5/10,000，目前价值约50万美元。 虽然这几十万美元对于一家管理着超过十亿美元资产的公司来说几乎可以忽略不计，但这也意味着这座古都并没有完全忽视加密货币领域。
事实上，上述名单只是灰度买家的一小部分。 稍微计算一下，你会发现上图中所有机构持股的总和不到GBTC总量的15%——更多的持股个人信息没有在市场上公开灰度比特币持仓成本，如果灰度背后的神秘力量是不主动公开，公众可能永远不会知道它的真面目。
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